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[转载]城市投资发展基金的趋势浅析 (2013/2/24 21:35:29) [发送到微博]

原文地址:城市投资发展基金的趋势浅析作者:华本聂振黛

     2013后调控时代来临,各地房市逐渐回暖,2013年土地市场发展及金融市场创新成为开发商眼下关注的重点。在本月12日由华本机构主办的第四届中国地产领袖年会上,关于经济和金融的话题引起了与会嘉宾的热议。
地方融资平台源起
    在论及2013年伴随城镇化高速发展,城市发展基金是否会成为房地产基金的主流方向时,高和资本董事长苏鑫提到,未来数年内城投基金会越来越多,但绝对不能成为主流。究其原因,还要从城投的起源和国内金融环境来分析。
    1991年国务院进行新一轮政府投融资体制改革,要求地方政府不再直接负责基础设施建设,而是将其公司化运行,承担相应的政府职能。全国各大城市的政府投资融资平台,全称为城市建设投资公司,通过划拨土地、股权、规费、国债等资产,迅速包装出一个资产和现金流均可达融资标准的公司,必要时再辅之以财政补贴作为还款承诺,以实现承接各路资金的目的,进而将资金运用于市政建设、公用事业等肥瘠不一的项目。此类城投公司很多是不具备盈利能力的,属于事业单位或者国有独资公司性质,他们是通过政府补贴的方式实现盈利,属于带有政府性质的特殊市场经营体。
    这段时间政府投融资平台只是个载体,自身并无资产。当时的城投公司主要由财政部门、建委共同组建,公司资本金和项目资本金由财政拨款,其余以财政担保向银行贷款。1995年,国家《担保法》出台后,这种模式难以为继:财政不能担保,而这类公司没有自己的资产,债务上升,举步维艰。
    2008年下半年,在4万亿投资的刺激政策出台后,地方投融资平台开始真正繁荣,各家商业银行纷纷高调宣布积极支持国家重点项目和基础设施建设。2009年3月,央行和银监会联合提出:“支持有条件的地方政府组建投融资平台,发行企业债、中期票据等融资工具,拓宽中央政府投资项目的配套资金融资渠道。”同时,为了做强做大投融资平台,即城投公司,各级政府把公用企事业单位的资产纳入城投,比如自来水公司、公交公司、热力公司,燃气公司等,更好的发挥了投融资平台的作用。
    城市建设投资市场化是城镇化发展征程中的一条必经之路,地方政府对基础建设的投资资金需要面向整个社会征集。然而,在我国目前的金融环境下,大力推进城市发展基金的条件并不成熟。苏总认为,目前城投基金最关键基金创新不够,国内的资金多是以债权的形式出现,形式太单一,通常追求短期收回投资、高回报,又不想承担高风险。不是因为基金公司没有这个能力,是因为投资人没有到成熟的程度,房地产跟基金的结合是很长的一个路要走。
地方融资平台风险
    地方融资平台的运作模式是以土地注入代替现金作为城投公司的资本金,然后将土地抵押给银行取得贷款,进行城市基础设施建设。这个模式以前就有,但在全球金融危机爆发后的18个月,在政府无条件追求增长和银行将借贷当成政治使命的背景下,城投公司的数量激增,由4000家暴涨到8800家。
    在城投公司激增的几年里,准确地统计银行借给城投公司的贷款数量几乎不可能,因为贷款全部以有抵押的一般贷款形式入账。城投贷款到底有多少,经济学家不清楚,银行高管不清楚,政府监管部门也不清楚。在数量的背后,更是地方融资平台独有的融资体系所带来的地方财政的影响。
    地方融资平台的优势在于,一是整合资源,盘活资产;二是在融资平台的掩护下,可将借贷资金转化为子公司的专案资本金,以便进一步做债务融资,数倍地放大财务杠杆,满足投资饥渴。然而正是这种财务杠杆扩大化的金融手段,无形中增加了地方融资平台的金融风险。因为种种加高杠杆率的融资安排,事实上都是建立在中国经济会迅速转好的假设之上的。一旦形势逆转,财政收入下降,土地收益不能实现,很容易引发地方财政风险。更值得警惕的是,以地方政府为主导的投融资体制,正在借金融危机下的财政刺激政策得以扩张。而正是这种超高杠杆、预算外运作、长债短借使得地方融资平台像2008年金融危机中spiv一样,破坏力极强,加之其以土地为中心的估值体系和账目及资金缺少透明度、资产变现能力差等特点,在无形中积蓄着城投的风险。
    其实,将城投债务放在世界的标竿下看,观感仍大抵相同。中国做了其它政府也在做的事情——借债救经济。只不过,中国的杠杆主要发生在地方政府身上,长债短借显得比较突出,基本上是3加1到头了,5加1都很少,包括商业地产在内,能做到7年都是很长的年限。风险聚集主要在银行领域,而消费者的债务杠杆相当低。
地方融资平台对房地产市场的影响
    1994年分税制改革极大削弱了地方政府财力,由于地方政府负债机制转换和体制改革的相对滞后,尽管预算法禁止地方财政负债,来自于地方可用财力不足的压力,使得普遍负债成为地方政府财政游戏的潜规则。也催生了许多地方领导干部扭曲的负债观,即借债不怕还钱、自己借别人还、不还钱还能借到钱的错误逻辑,进一步助长了地方政府的盲目举债,从而在地方上催生了“前人借钱、后人还债”的奇怪现象,对于地方政府官员而言,“谁借的越多,谁在任期内的政绩就越大”,这种机制也让地方政府官员存在强烈的借债动力。
由于在地方政府融资平台中,土地要素扮演了重要的角色。土地出让收益成为地方融资平台重要担保与保证。保守估算地方政府融资平台中有一半以上融资以土地收益为潜在担保。另一方面,政府储备土地抵押直接作为地方政府融资平台。据国土资源部对84个重点城市土地抵押登记数据分析,截至2009年底,全国84个重点城市储备土地抵押3547亿元,占84个城市土地抵押金额的14%,储备土地抵押贷款超过工业用地抵押贷款,2009年84个重点城市新增土地抵押贷款中有1/5流向地方政府储备土地抵押。
    以土地收益作为融资平台融资担保的地方政府,对于房地产市场调控时制定规范措施可能面临两难局面:一方面,土地出让收益成为地方政府政绩工程的主要财务贡献来源,地方政府不可能放弃这块融资担保来源而转投其他;另一方面,土地出让金又在房地产开发成本中占据相当大比重且随房价上涨呈逐月递增之势,使调控随经年月也未见大成效。
    解决这种两难局面,应使顶层设计中充分考虑到政绩效应导致的地方融资平台过度举债,同时政府大规模以储备土地抵押作为融资平台有悖于目前宏观调控政策,因为储备土地抵押吸纳了大规模国家投资资金,以地方政府意志对国家投资资金方向进行二次转移,可能投向国家限制的一些领域;另外,大规模储备土地占用了一定土地指标,因为抵押等原因滞后释放,在目前宏观经济尚未企稳的背景下,与国家继续加大资金投入、保障土地供应的保增长宏观经济政策相悖,影响了“土地”和“银行”两个维度的宏观调控效果。
 
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